11月15日，證監(jiān)會(huì)宣布全面推開(kāi)H股“全流通”改革，并同時(shí)發(fā)布《H股公司境內(nèi)未上市股份申請(qǐng)“全流通”業(yè)務(wù)指引》，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。

據(jù)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露，后面將按照“成熟一家、推出一家”的原則，進(jìn)行 H 股全流通改革。

在6月13日的陸家嘴論壇上，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿宣布要開(kāi)展九項(xiàng)對(duì)外開(kāi)放舉措，其中就有“H 股全流通”。

11月18日，中信建投分析師張玉龍告訴時(shí)代周報(bào)記者，從 H 股“全流通”的影響上看，H股公司境內(nèi)未上市股份存量不大，全流通后的益處更為明顯。

三公司曾參與試點(diǎn)

根據(jù)H股上市規(guī)定，內(nèi)資股不能在港交所流通，只能在中國(guó)法人或自然人、合格國(guó)外機(jī)構(gòu)投資者或戰(zhàn)略投資者之間轉(zhuǎn)讓，因此極大程度限制了內(nèi)資股東對(duì)股價(jià)的關(guān)注度。H股“全流通”試點(diǎn)，則是將內(nèi)資股轉(zhuǎn)換為可流通的H股，可以流通交易。

2018年之前，只存在過(guò)一個(gè)H股全流通案例。2005年10月，建設(shè)銀行(00939.HK)以H股權(quán)流通方式在香港上市，當(dāng)時(shí)該行的內(nèi)資股以特批方式轉(zhuǎn)變H股流通。

建設(shè)銀行的上市引發(fā)了學(xué)術(shù)界對(duì)于H股“全流通”的探討，但受制于資本流動(dòng)、稅收等問(wèn)題，長(zhǎng)期以來(lái)，H股“全流通”并無(wú)進(jìn)展。

2014年，A、H市場(chǎng)互聯(lián)互通正式開(kāi)通，隨著互聯(lián)互通的深入，為實(shí)施H股“全流通”提供了條件。

2017年12月，證監(jiān)會(huì)宣布啟動(dòng)H股上市公司“全流通”試點(diǎn)，試點(diǎn)企業(yè)不超過(guò)3家，遵循“成熟一家、推出一家的”方式推進(jìn)。這是時(shí)隔12年后，證監(jiān)會(huì)再度啟動(dòng)H股全流通試點(diǎn)。

此后，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，證監(jiān)會(huì)以聯(lián)想控股(03396.HK)、中航科工(01066.HK)和威高股份(02357.HK)3家上市公司作為試點(diǎn)，推進(jìn)H股“全流通”，并分別于2018年6月6日、6月15日和8月7日完成了試點(diǎn)。

H股“全流通”使得控股股東可以抵押融資，增加公司融資能力。在內(nèi)資股不流通的情況下，這部分股份不能兌現(xiàn)價(jià)值，使得其無(wú)法進(jìn)行抵押融資，因此公司融資途徑只能選擇銀行借款，遇到關(guān)鍵時(shí)刻又可能成為最大阻礙。

以威高股份為例，“全流通”之前內(nèi)資股占比高達(dá)58.35%，主要高管皆持有股份，“全流通”使得控股股東這部分股份有了較好的估值和財(cái)富體現(xiàn)。

11月17日，廣發(fā)證券分析師廖凌發(fā)布研報(bào)指出，H股內(nèi)資股股東與港股流通股股東“同股同權(quán)卻不同利”，存在利益不協(xié)同、流動(dòng)性差、估值長(zhǎng)期折價(jià)等問(wèn)題。 H 股“全流通”改革能夠起到解決“融資難”、促進(jìn)“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”和破除“流動(dòng)性困局”等長(zhǎng)期功效，是促進(jìn)港股“價(jià)值鐘擺”向上回歸道路上的“一大步”。

盡管市場(chǎng)普遍認(rèn)為，“全流通”使得管理層與公司利益一致，有利于進(jìn)一步調(diào)動(dòng)積極性、提高公司業(yè)績(jī)，但試點(diǎn)公司股價(jià)長(zhǎng)期表現(xiàn)并不出色。

11月17日，中金公司研報(bào)指出，從這三家公司實(shí)施“全流通”以來(lái)的股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，在媒體報(bào)道或者公告日后的短期內(nèi)，股價(jià)均有一定幅度的上漲。然而，從長(zhǎng)期走勢(shì)看，除威高股份外，聯(lián)想控股和中航科工的當(dāng)前股價(jià)均已明顯低于實(shí)施“全流通”前股價(jià)水平，這表明，股價(jià)的中長(zhǎng)期走勢(shì)可能還是更多與公司基本面等因素有關(guān)。

161家H股公司受益

截至目前，港股中資股共1127家，其中H股280家。

H股公司在內(nèi)地注冊(cè)，業(yè)務(wù)在內(nèi)地，與紅籌股與民營(yíng)非H股不同，H股公司僅將部分股權(quán)拿出在香港發(fā)行，而剩余內(nèi)資股份不在香港市場(chǎng)流通。

280家H股中，有116家公司同時(shí)在A股上市，即內(nèi)資股份可在A股交易。但對(duì)于未在 A股上市的H股公司，則面臨著內(nèi)資股份無(wú)法在二級(jí)市場(chǎng)交易流通的問(wèn)題，剔除已完成“全流通”試點(diǎn)的3家，剩余161家公司可適用于本次H股“全流通”新規(guī)。

港股公司再融資啟動(dòng)程序簡(jiǎn)單，審批條件寬松，能更高效地獲得再融資資金。但對(duì)比2015年以來(lái)再融資規(guī)模，盡管公司數(shù)量差異不大，H股公司再融資規(guī)模大幅小于紅籌股，表明H股“融資難”的問(wèn)題客觀存在。

廣發(fā)證券研報(bào)顯示，造成H股“融資難”現(xiàn)象的原因包括：一方面是因?yàn)镠股在申請(qǐng)?jiān)偃谫Y時(shí)，同時(shí)受到中國(guó)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管;另一方面，市場(chǎng)擔(dān)憂內(nèi)資股股東與流通股股東利益不一致，在考慮H股再融資需求時(shí)更為慎重，間接提高了H股向市場(chǎng)融資的成本。

H股“全流通”改革后，外部潛在的融資對(duì)象將無(wú)需再擔(dān)憂“同股同權(quán)不同利” 這一問(wèn)題，使得H股再融資便利度有望提升。此外，內(nèi)資股可流通也將便于大股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押融資。

廖凌指出，對(duì)于市場(chǎng)關(guān)心的短期流動(dòng)性沖擊，拋售風(fēng)險(xiǎn)的確存在，但無(wú)需擔(dān)憂。按最新收盤價(jià)計(jì)算，若全部H股的內(nèi)資股份均在港股流通，港股新增市值將超2萬(wàn)億港元，約占目前港股市值的6.3%，對(duì)市場(chǎng)的整體影響并不大，且實(shí)際減持流程將逐步進(jìn)行，而大幅減持或受到一定約束，造成的沖擊仍可控。

在試點(diǎn)完成后的30個(gè)交易日內(nèi)，除聯(lián)想控股外，中航科工、威高股份的股價(jià)相較大盤均取得相對(duì)收益。

由于H股多入選各類指數(shù)成分，在其流通市值提升后，“全流通”試點(diǎn)H股在指數(shù)中的權(quán)重占比將對(duì)應(yīng)提升，將獲得被動(dòng)資金凈流入。

此外，除被動(dòng)資金配置外，H股“全流通”改革后，部分公司還有望入選港股通成分，獲得南下資金增配。

入選港股通成分需滿足流通市值超過(guò)50億港元這一條件。根據(jù)廣發(fā)證券測(cè)算，H股“全流通”完成后，流通市值超過(guò)50億港元的公司將新增30家，其中部分公司有望入選港股通，獲得南下資金增配。

影響或與股改迥異

鑒于本質(zhì)上均為“盤活存量”，為巨量非流通股引入市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制，H股“全流通”自試點(diǎn)之日起， 常被投資者拿來(lái)與2005年A股的股權(quán)分置改革進(jìn)行類比。

事實(shí)上，兩者的相同點(diǎn)在于降低大股東和中小股東的“信息不對(duì)稱性”和“利益不一致性”，改善公司治理、企業(yè)管理和經(jīng)營(yíng)能力，并為后續(xù)資本運(yùn)作打開(kāi)空間，長(zhǎng)期均有利于資本市場(chǎng)發(fā)展。

無(wú)論是公司治理、業(yè)績(jī)表現(xiàn)還是股價(jià)趨勢(shì)，3家已進(jìn)行H股“全流通”試點(diǎn)的公司和當(dāng)年A股“股改”的樣本無(wú)法“相提并論”。廖凌認(rèn)為，兩者在定價(jià)邏輯、對(duì)價(jià)補(bǔ)償、影響程度、后續(xù)資本運(yùn)作等方面仍存在顯著差異。

“對(duì)價(jià)補(bǔ)償”是兩次改革“技術(shù)上”最大的不同，H股“全流通”不存在補(bǔ)償機(jī)制，因此帶給試點(diǎn)公司的股價(jià)刺激更加“隱性化”。

廖凌指出，盡管改革涉及體量相近，但H股“全流通”影響程度顯著低于2005年“股改”。

兩次改革涉及的市值體量相當(dāng)，為2.3萬(wàn)億元人民幣對(duì)比2萬(wàn)億港元，但H股“全流通”的對(duì)象是剔除“A+H股”后的161家純H股，總市值僅相當(dāng)于香港聯(lián)交所上市股份總市值的不足7%，和2005年“股改”覆蓋率約90%的情形不可同日而語(yǔ)。

11月17日，中銀國(guó)際分析師王維逸在研報(bào)中指出，境內(nèi)股東通過(guò)境內(nèi)券商參與“全流通”交易，或?yàn)榫硟?nèi)券商帶來(lái)少量業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)，但“全流通”改革本身對(duì) A股市場(chǎng)并無(wú)直接影響。

張玉龍告訴時(shí)代周報(bào)記者，H 股“全流通”益處明顯。首先，增加H 股相關(guān)公司的流動(dòng)性，進(jìn)而便于提高H股在國(guó)際市場(chǎng)指數(shù)中的權(quán)重，帶來(lái)增量配置資金;其次，有利于促進(jìn)H股公司各類股東利益一致和公司治理完善，提升公司估值;再次，避免為流通而搭建VIE架構(gòu)的成本，增加聯(lián)交所對(duì)于內(nèi)地公司的吸引力;最后，便于境內(nèi)未上市股份股東利用境內(nèi)未上市股份融資。

關(guān)鍵詞： H股 全流通 改革 2萬(wàn)億港元